مقاله بررسی ارتباط محدودیت مالی و محافظه کاری شرطی و غیر شرطی با کارایی سرمایه گذاری در بین شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران

*** این فایل شامل تعدادی فرمول می باشد و در سایت قابل نمایش نیست ***

بررسی ارتباط محدودیت مالی و محافظه کاری شرطی و غیر شرطی با کارایی سرمایه گذاری در بین شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران

چکیده:

هدف این پژوهش، بررسی ارتباط بین محدودیت مالی و محافظـه کـاری شـرطی و محافظـه کـاری غیرشـرطی بـا کارایی سرمایه گذاری می باشد. در این پژوهش محدودیت مالی با استفاده از مدل کاپلان اندازه گیری شـده اسـت. و برای محافظه کاری شرطی از مدل بال و شـیوا کومـار و بـرای محافظـه کـاری غیرشـرطی از مـدل گیـولی هـاین استفاده شده است. پژوهش پیش رو از لحاظ هدف کاربردی بوده و از بعـدروش شناسـی از نـوع تحقیقـات توصـیفی همبستگی است . جامعه آماری پژوهش شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهـادار تهـران هسـتند کـه بـا روش نمونه گیری حذف سیستماتیک، ۹۵ شرکت در نمونه آماری این پژوهش قرار گرفته اند. دوره زمـانی پـژوهش سـال های ۱۳۸۵ تا ۱۳۹۰ است. برای آزمون فرضیه های صورت بندی شده از رگرسـیون لوجسـتیک بهـره گیـری شـده است. نتایج تحقیق نشان می دهد محدودیت مالی ارتباط معنا دار و مثبت با کارایی سـرمایه گـذاری دارد. محافظـه کاری شرطی و غیر شرطی با کارایی سرمایه گذاری رابطه معنی داری ندارد.

واژه های کلیدی: محدودیت مالی، محافظه کاری شرطی، محافظه کاری غیرشرطی، کارایی سرمایه گذاری

-۱ مقدمه

سرمایه گذاری درامورمختلف توسط شـرکتها،همواره بـه عنـوان یکـی ازراههـای مهـم توسـعه شـرکتها وجلـوگیری ازرکودوعقـب ماندگی،مورد توجه بوده است .دراین میان،محدودیت درمنابع موجب شده است که علاوه برتوسعه سرمایه گذاری، افزایش کـارایی سرمایه گذاری،ازاهمیت فراوانی برخوردارگردد.به طورکلی،کارایی سرمایه گذاری،به معنای پذیرش پروژه هایی باخالص ارزش فعلـی

١

مثبت،و منظورازناکارایی سرمایه گذاری،انتخاب پروژه هایی باخالص ارزش فعلی منفی (سرمایهگذاری بیش ازحـد)ویاعـدم انتخـاب فرصتهای سرمایه گذاری(سرمایه گذاری کمترازحد)است. درتعیین کارایی سرمایه گذاری،معیاری وجود دارد که بیان مـی کندکـه به منظورتأمین مالی فرصتهای سرمایه گذاری،نیازبه جمع آوری منابع وجوددارد .دریک بازارکارا،همـه پـروژه هـای باخـالص ارزش فعلی مثبت،بایـدتأمین مـالی شـوند .اگرچه،تعـدادزیادی ازتحقیقـات موجـود درحـوزه مـالی نشـان داده اسـت کـه محـدودیتهای مالی،توانایی مدیران درتأمین مالی رامحدودمی سازد]١٠[،یکی ازمواردی که میتوان استنباط نمودآن است که شرکتهای مواجه بـا محدودیت تـأمین مـالی،ممکن اسـت بـه دلیـل هزینـه هـای زیادتـأمین مـالی،ازقبول وانجـام پروژههـای بـاارزش فعلـی خـالص مثبت،صرفنظرنمایندکه این امر،به کم سرمایه گذاری منجرمی شود.که در این میان کاملترین و صریح تـرین تعریـف از محـدودیت مالی این است که شرکتها زمانی در محدودیت تامین مالی هستند که بین مصارف داخلی و مصارف خـارجی وجـوه تخصـیص داده شده با یک شکاف روبرو باشند .[۶] بنابراین با استفاده از این تعریف، تمام شرکتها را می توان بـه عنـوان شـرکتهای بـا محـدودیت مالی تلقی کرد، اما سطوح محدودیتهای مالی متفاوت است. استفاده از وجوه خـارجی، یـک چـارچوب مناسـب بـرای جـدا کـردن شرکتها بر اساس محدودیت مالی آنها است. وقتی که تفاوت بین مصارف داخلی و خارجی وجـوه سـرمایه گـذاری در یـک شـرکت زیاد وبالا است، آن شرکت از نظر مالی محدودیت بیشتر دارد. در حالت کلی، شرکتهای بدون محدودیت مالی ویا محدودیت مـالی کمتر، آنهایی هستند که به طور نسبی از دارایی های با قابلیت نقد شوندگی بالا برخوردارند و خالص دارایی آنها بالا اسـت.بنـابراین منظور از محدودیت های مالی، محدودیت هایی است که مانع تامین همه وجوه مورد نیاز برای سرمایه گذاری هـای مطلـوب بـرای شرکتها می گردد.[۶] یکی دیگراز عوامل موثر بر سرمایه گذاری بهینه، محافظه کاری است. محافظه کاری،واکنشی است احتیاطی که درشرایط نبود اطمینان به کارگرفته می شودومی کوشدنشان دهدکه نبوداطمینان وریسک ذاتی دروضعیت شرکت،به قدرکافی مطرح شده است . بـه اعتقادبسـیاری ازپژوهشـگران،این واکـنش احتیـاطی مـی توانـددارای اطلاعـات بـااهمیتی باشـدودرکاهش نبودتقارن اطلاعاتی موجودبین تهیه کنندگان صورتهای مالی،نقش آفرینی کنـد. بـه اعتقـاداین پژوهشـگران،محافظه کـاری نقـش اطلاعاتی داردودرواقع به محافظه کاری بایدبه عنوان نوعی ارسال نشانه ازمدیریت به اسـتفاده کننـدگان نگریسـت .[۲]پژوهشـهای تجربی اخیر راجع به محافظه کاری، نه تنها بیانگر محافظه کاری در رویه های حسابداری است، بلکـه بـه ایـن موضـوع اشـاره مـی کنند که محافظه کاری، در حسابداری افزایش یافته است. این نتایج، در مقابل مخالفـت هـایی کـه قـانون گـذاران بـازار سـرمایه و تدوین کنندگان استانداردها و دانشگاهیان در مقابل محافظه کاری مطرح کرده اند، بسیار تعجب برانگیز اسـت. بـا توجـه بـه نقـش اطلاعاتی محافظه کاری، به نظرمی رسدمحافظه کاری موجب بهبودنظارت برتصمیمهای سرمایهگـذاری مـدیریت ازطریـق کـاهش سرمایه گذاری – درجاییکه مدیران تمایل به سرمایه گذاری بیش ازحددارند – وموجب تسهیل دسترسی به تأمین مـالی خـارجی ارزان –قیمت ازطریق افزایش سرمایه گذاری- درجاییکه مدیران مایلندسـرمایهگـذاری کمترازحدداشـته باشـند – مـی شـود .[۷] ازاین رو،محافظه کاری نقش اطلاعاتی مهمی داردکه میتواندسرمایه گذاری کمترازحدوسـرمایه گـذاری بـیش ازحـدراکاهش دهـد براساس تئوری نمایندگی،زمانی که مدیران اطلاعات خوبی راجع به وجودفرصتهای سرمایه گذاری پرمنفعـت داشـته باشـند،امکان داردکه آنرابه دلیل مشکلات مخاطرهی اخلاقی که ناشی ازتملک وجوه نقدشرکت توسـط مـدیریت،نزدیک بینـی وگـزینش طـرح نامناسب است ونیزکمبودوجوه دردسترس که ناشی ازتأمین مالی خارجی پرهزینه اسـت،دنبال نکنندبـه نظرمـیرسـدکه محافظـه کاری،موجب کاهش مشکلات گزینش نادرست وبهبودسیاستهای سرمایه گذاری شرکت به وسیله ی سهولت دسترسـی بـه وجـوه خارجی وکاهش هزینه ی این وجوه می شودنقش نظارتی محافظـه کـاری بـه هیـأت مـدیره وسـایراجزای حـاکمیتی کمـک مـی

٢

کندتاازاستراتژیهای تخریب کننده یارزشهامانندامپراتوری مدیران برحذرباشند[۷] علاوه براین،به نظرمی رسدمحافظه کاری موجـب تسهیل جذب وجوه خارجی کم هزینه تروکاهش مشکلات سرمایه گذاری کمترازحدمی شـود. محافظـه کـاری حسـابداری،موجب دسترسی به بدهی کم ریسک تروبنابراین،کاهش تأثیرات منفی ناشی ازحجم عظیمی ازبـدهی،برکارایی سـرمایه گـذاری مـی شـود. محافظه کاری اغلـب هزینـه ی سـرمایه راکـاهش مـی دهـد. بـه نظرمیرسـداین کـاهش درهزینـه ی بـدهی وکـاهش هزینـه ی سرمایه،موجب تسهیل سرمایه گذاری می شود. بنابراین مسالهای که در این میان مطرح می شود این است که ارتبـاط بـین محـد ودیت مالی و محافظه کاری شرطی و غیر شرطی با کارایی سرمایهگذاری چگونه است؟

-۲ پیشینه پژوهش:

گارسیالارا و همکاران[۸] به بررسی محافظه کاری شرطی و کارایی سرمایه گذاری شرکت پرداختند و رابطه ای منفی بین محافظه کاری شرطی و معیار سرمایه گذاری بیش از حد و سرمایه گذاری کم تر از حد یافتند و به وجود رابطه ی مثبت بین محافظه کاری و سودآودی آتی شرکت دست یافتند. بنابراین، هر چه شرکت از لحاظ شرطی، ارقام محافظه کارتری را گزارش کند،سرمایه گذاری آن کاراتر است و طرح های سودآورتری دارد. نتایج این پژوهش، به جریانی از مطالعات می پیوندد که بر این اعتقادند که حذف محافظه کاری از چارچوب های تنظیمی حسابداری، مممکن است پیامدهای نامطلوب اقتصادی را به دنبال داشته باشد. تائو[۱۱] در پژوهش خود با عنوان” محافظه کاری حسابداری و سرمایه گذاری کم تر از حد” بحث می کند که استاندارد شناخت نامتقارن سودها و زیانها(محافظه کاری) می تواند به شدت موجب رفتار فرصت طلبانه ی مدیران شود که منجربه نگرانی در مورد عمل کرد عایدات و تحریک مدیران در پیش رفتن به سمت طرحهای دارای ارزش فعلی خالص مثبت شود که سرمایه گذاری کم تر از حد را به دنبال خواهد داشت. نتایج تجربی نشان داد که محافظه کاری حسابداری و سرمایه گذاری کم تر از حد، به صورت مثبت هم ، بیشتر برای شرکت هایی دارای نوسان بازده بالا، اعلام شده است.گارسیالارا و همکاران[۷] محافظه کاری حسابداری و کارایی سرمایه گذاری شرکت را بررسی نموده و دریافتند که بیش تر شرکت های محافظه کار، تمایل کم تری به سرمایه گذاری بیش از حد و کم تر از حد دارند. علاوه بر این، یک رابطه ی مثبت میان محافظه کاری و بهره وری یافتند و هیچ شواهدی مبنی بر این که شرکت های محافظه کارتر، در طرحهای کم ریسک تر سرمایه گذاری کنند، نیافتند. یانگ و همکاران [۱۲]در تحقیقی به بررسی تاثیر محدودیت های مالی و هزینه های نمایندگی بر کارایی سرمایه گذاری پرداختند که نتایج تحقیق نشان داد که شرکت هایی که جریان نقد آزاد بیش از حد مطلوب دارند بیشتر احتمال دارد که بیش سرمایه گذاری کنند و دلیل آن هزینه های نمایندگی می باشد و شرکتهایی که جریان نقد آزاد کمتر از حد مطلوب دارند تمایل به کم سرمایه گذاری هستند ودلیل آن محدودیت های مالی می باشد.ابراهیم کردلر و همکاران [۱] به بررسی تاثیر تضاد منافع بین سهامداران و اعتباردهندگان بر توزیع سود و محدودیت در تامین مالی پرداختند که این تحقیق در راستای اندازه گیری محدودیت در تامین مالی، اقدام به بومی کردن شاخص معرفی شده توسط وایتد و وو (۲۰۰۶) نموده است. نتایج تحقیق نشان می دهد که با افزایش تضاد منافع بین اعتباردهندگان و سهامداران، سود کمتری بین سهامداران توزیع می شود. از سوی دیگر یافته های تحقیق حاکی از آن هستند که افزایش تضاد منافع بین اعتباردهندگان و سهامداران نمی تواند باعث افزایش محدودیت در تامین مالی گردد.

-۳ فرضیه های تحقیق:

٣

تحقیق حاضر به دنبال بررسی ارتباط بین محدودیت مالی و محافظه کاری شرطی و غیرشـرطی بـا کـارایی سـرمایه گـذاری اسـت. ازاینرودراین تحقیق سه فرضیه اصلی زیر مورد بررسی قرار می گیرد:

فرضیه :۱ بین محدودیت مالی و کارایی سرمایه گذاری ارتباط وجود دارد.

فرضیه: ۲ بین محافظه کاری شرطی و کارایی سرمایه گذاری ارتباط وجود دارد.

فرضیه:۳ بین محافظه کاری غیرشرطی و سرمایه گذاریارتباط وجود دارد.

-۴ جامعه آماری، نمونه آماری و قلمرو زمانی تحقیق:

جامعه آماری این تحقیق کلیه شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهـران در صـنایع وگـروه هـای مختلـف مـی باشـد. اطلاعات و داد ههای آماری مربوط به شرکت های قرار گرفته شده درنمونـه آمـاری در فاصـله زمـانی سـال هـای ۱۳۸۵ تـا ۱۳۹۰ جمعآوری شده است.برای انتخاب نمونه در این تحقیق از روش حذف سیستماتیک استفاده شده که معیار هـای اعمـال شـده بـرای انتخاب نمونه به شرح زیر است: – ۱ شرکت باید قبل از سال ۱۳۸۵ در بورس پذیرفته شده و تا سال ۱۳۹۰ عضویت آنتداوم داشـته باشد.۲ ـ طی سا لهای مزبور تغییر فعالیت یا تغییر سال مالی نداده باشد.۳ ـ دسترسی لازم به صورت های مالی آنها وجـود داشـته باشد. ۴ ـ شرکت ها جزء بانک ها و مؤسسات مالی (شرکت های واسطه گری مالی، هلدینگ، سرمایه گذاری و لیزینگ ها) نباشـند. ۵ ـ به منظور رعایتهمسانی تاریخ گزارشگری و حذف اثـرات فصـلی، دوره مـالی آنهـا منتهـی بـه پایـان سـال شمسـی باشـد. -۶ شرکتهای مورد نظر باید سودآور باشند .با مد نظر قرار دادن محدودیت های فوق اطلاعـات تعـداد ۹۵ شـرکت از نـر م افزارهـای ره آورد نوین استخراج گردید

-۵ روش شناسی تحقیق:

معمولاً روش پژوهش های مختلف پژوهش ها را از ابعاد گوناگون بررسی می کننـد. بعـد هـدف پـژوهش، روش گـردآوری اطلاعـات پژوهش و …. در این پژوهش، از آنجا که پس از گردآوری داده و انجام محاسبات مربوطه، نتایج بدست آمده از نمونه را مـی تـوان بـه جامه پژوهش (کل بورس اوراق بهادار تهران ) تعمیم داد (حرکت از جزء به کل ) روش انجام این پژوهش اسقرایی است. از نظر بعـد زمانی، پس رویدادی است ؛ زیرا داده های سالهای گذشته مورد بررسی قرار می گیرند ( سالهای ۱۳۸۵ تا ۱۳۹۰ )؛ از لحـاظ هـدف نیز ، تحقیق کاربردی است همچنین این پژوهش به لحاظ روش تحلیل داده ها، از نوع همبستگی می باشد.

-۶ نحوه سنجش متغیرهای پژوهش:

۴

-۱-۶محافظه کاری شرطی:

برای اندازه گیری محافظه کاری شرطی از مدل بال و شیواکومار استفاده شده است.

ACC :کل اقلام تعهدی ، CFO :جریان نقدی عملیاتی، DCFO :متغیر مجازی است که در صـورت منفـی بـودن جریـان نقـدی عملیاتی برابر ۱ و در غیر این صورت صفر است .در این مدل معیار محافظه کاری برای شرکت i در دوره مـورد بررسـی اسـت.در این رابطه همبستگی بین اقلام تعهدی و جریان نقدی در هنگام وجود اخبار خوب و همبستگی بین اقلام تعهدی و جریان های نقدی در هنگام وجود اخبار بد را اندازه گیری می کند. محافظه کاری بدین معنی است که در هنگام وجود جریان هـای نقدی منفی، اقلام تعهدی نیز شناسایی سریع تر زیان های تحقق نیافته، با احتمال بیشتری منفی هستند، در حالی کـه ایـن رابطـه در هنگام وجود های نقدی مثبت وجود ندارد. بنابراین هر چه بزرگتر باشد رفتار نامتقارن در قبال سود و زیان هـای اقتصـادی ( اخبار خوب و بد) بیشتر و در نتیجه محافظه کاری بیشتر خواهد بود۴]و.[۵

-۲-۶محافظه کاری غیرشرطی

برای اندازه گیری شاخص محافظه کاری غیرشرطی از مدل گیولی و هـین [۹] اسـتفاده شـده اسـت. شـاخص محافظـه کـاری غیرشرطی براساس مدل مزبور به صورت زیر محاسبه می شود:

اقلام تعهدی عملیاتی از تفاوت سود خالص و جریان نقدی عملیاتی بعلاوه هزینه استهلاک به دست می آید. به عقیده گیـولی و هین((۲۰۰۰رشد اقلام تعهدی می تواند شاخصی از تغییر در درجه محافظه کاری حسابداری در طول یک دوره بلنـد مـدت باشد. به بیانی دیگر اگر اقلام تعهدی افزایش یابد، در ان صورت محافظه کاری کاهش می یابـد و بـرعکس، از ایـن رو بـرای تعیین جهت محافظه کاری اقلام تعهدی در عدد منفی یک ضرب می شود.
-۳-۶ محدودیت های مالی:

برای تحقیق در مورد نقش محدویت های مالی بر رفتار سرمایه گذاری شرکتها از روش کاپلان برای اندازه گیری محدودیت های مالی استفاده می شود : شاخص(.(kzبرای تمیز شرکت های محدود در تامین مالی از سایر واحدهای تجاری جهت آزمون نمودن

یکی از فرضیه های تحقیق از شاخص محدودیت در تامین مالی کاپلان و زینگلاس که توسط تهرانی و حصارزاده (۱۳۸۸) در مدل زیر بومی شده است، استفاده می شود.

: C نسبت وجه نقد برداراییها،: Div سود تقسیمی بر داراییها،: Lev نسبت بدهی به داراییها

MTB :نسبت مجموع ارزش بازارحقوق صاحبان سهام و ارزش دفتری بدهیها به ارزش دفتری داراییها

روش استفاده از این شاخص بدین ترتیب است که ابتدا مقادیر واقعی را در معادله شاخص kz وارد نموده، مقدار kz محاسبه می شود. مقادیر از کوچکترین به بزرگترین مرتب شده اند و سپس به پنج قسمت تقسیم شده اند که می توان شرکت های موجود در پنجک چهارم و پنجم را به عنوان محدودیت تامین مالی شناسایی نمود.
-۴-۶ کارایی سرمایه گذاری

برای اندازه گیری کارایی سرمایه گذاری،ازمدل استفاده شده درتحقیق یانگ و گاریگلیا[۱۲] ۱استفاده شده است. کل سرمایه گذاری به دو بخش تقسیم شود :
-۱ مخارج سرمایه گذاری جدید

-۲ مخارج سرمایه گذاری برای حفظ دارایی ها

=Size لگاریتم طبیعی کل داراییها، =RoA نسبت سود خالص به کل داراییها ، = Leverage نسبت کل بدهیها به کل داراییها پسماندهای مدل بالا اگر بزرگتر از صفر باشد به عنوان بیش سرمایه گذاری واگر کوچکتر از صفر باشد کم سرمایه گذاری محسوب می شود بدیهی است که قرینه اندازه این مقادیر می تواند شاخصی برای اندازه گیری کارایی سرمایه گذاری باشد. بنابراین هرچه قدر قرینه اندازه خطاها بزرگتر(کوچکتر) باشد، نشان دهنده کارایی بیشتر(کمتر) سرمایه گذاری می باشد که در جداول آماری شرکتهای با کارایی بیشتر با عدد یک و شرکتهای با کارایی کمتر با عدد صفر مشخص شده است.

Facebook Twitter Google+ LinkedIn Pinterest Print